1. 光伏需求端：三大市場強支撐，光伏景氣度無虞

 

1.1. 地面電站接力，光伏增長確定

 

光伏需求景氣高企，集中式階段承壓。2022 年 12 月，國內新增光伏裝機 21.7GW， 同比增 8%，全年累計裝機 87.41GW，同比增長 59%，雖然受 12 月硅料快速下跌導 致下游裝機意愿減弱，但全年裝機需求仍延續高增。分結構來看，22Q1-Q3 分布式 新增裝機 35.33GW，占比 67%，同比增長 115%，集中式新增裝機 17.27GW，占比 33%，同比增長 89%。集中式新增裝機占比同比下降 3pct，我們認為主要是由于上 游硅料價格高企導致組件價格維持高位，項目 IRR 普遍承壓，導致地面電站裝機進 一步推遲。隨著硅料產能明年逐步釋放，產業鏈價格進一步下降，疊加風光大基地 保障并網的推動，地面電站有望在明年實現高增，成為光伏裝機增長的重要支撐。
 

 

風光大基地項目啟動，奠定地面電站需求增長。根據第一期和第二期風光大基地項目，預計約 26GW 光伏項目在 22 年底前并網、至少 37GW 光伏項目在 23 年底前并網，而考慮到今年由于上游硅料和組件價格高企導致地面電站裝機量受影響，預計 22 年全年基地項目光伏并網為 20GW，則 23 年光伏并網或超 40GW，同比增長超 100%。11 月 29 日，國家能源局發布通知指出，各電網企業在確保電網安全穩定、 電力有序供應前提下，按照“應并盡并、能并早并”原則，對具備并網條件的風電、 光伏發電項目，切實采取有效措施，保障并網，允許分批并網，不得將全容量建成 作為新能源項目并網必要條件。上述通知的出臺，預計能進一步刺激項目建成的積 極性，保障項目并網進度，進一步提高明年地面電站裝機需求增長的確定性。

 

硅料降價釋放需求，進一步提高地面電站經濟性。根據 PV-Tech 的數據，22 年前三 季度光伏組件招標總規模已超過 124GW，超 21 年全年招標量近 3 倍，預計 22 年全 年有望突破 150GW，招標組件主要應用在大型地面電站，但前三季度地面電站累計 新增裝機量為 17.27GW，因此預計有超 100GW 組件尚未交付，我們判斷主要是由 于地面電站項目價格傳導周期較長，在硅料價格高企的背景下，項目 IRR 承壓，地 面電站項目不斷推遲，而考慮到四季度硅料價格仍然高企，我們認為僅有少部分組 件在 Q4 使用，剩下的大部分都轉到明年。根據 PV Info link 數據，隨著硅料產能 持續釋放，多晶硅致密料價格自 12 月初出現明顯拐點，截止 1 月 18 日，硅料價格 已經從去年 12 月初高點 303 元/kg 連續下滑至 150 元/kg，降幅超 50%，上游硅料價 格打開下行通道，將帶動產業鏈價格下降，項目 IRR 隨之提升，刺激對組件價格更 為敏感的地面電站需求釋放。

 

因此，預計 22 年全年地面電站裝機規模為 40GW 左右，綜合今年以來的地面電站 組件招標規模，我們預計 2023 年國內地面電站裝機可達 60GW，同比增長 50%。分 布式光伏裝機 22 年全年預計為 50GW，考慮到明年各省市政策持續推進，預計明年 需求增長 30%至 65GW。我們預計，明年國內光伏裝機需求有望達到 125GW，同比 增長 39%，行業景氣度延續。

 

1.2. 能源轉型加速，支撐需求增長

 

能源系統轉型加速，景氣度有望延續。隨著 22 年初以來俄烏沖突加劇，俄羅斯能源 供給持續緊張，歐洲電價不斷飆升，為擺脫對俄能源依賴，歐盟在 22 年中通過 REPowerEU 計劃，相較于此前的《Fit for 55》法案，計劃旨在將 2030 年可再生能 源結構中占比目標從 40%提升至 45%，可再生能源裝機容量從 1067GW 提升至 1236GW，其中，針對光伏裝機方面，目標是到 2025 年太陽能光伏裝機容量提升至 320GW 以上，到 2030 年接近 600GW，即 22-25 年平均每年至少新增裝機 34GW， 26-30 年平均每年新增裝機 56GW。

 

居民用電成本持續攀升，新能源發電需求凸顯。歐洲天然氣價格在今年以來大幅飆 漲，而作為歐洲電力結構中占比高達 20%且邊際成本最高的能源，天然氣價格的抬 升也相應推動歐洲居民用電成本的上漲。后續來看，俄烏沖突短期難以緩解，對于 歐洲政府而言，將進一步刺激其尋找替代能源的步伐。自 22 年 3 月份以來，歐洲對 于光伏組件需求的激增便可佐證這一觀點。22 年全年，出口歐洲組件規模達 81.61GW，同比增長 95%，12 月份出口 4.75GW，環比下滑 12%，逆變器出口德國 規模達 6.26 億美元，同比增長 106%，12 月份出口 1.04 億美元，環比增長 39%，出 口荷蘭規模達 26.37 億美元，同比增長 134%，12 月份出口 2.93 億美元，環比下滑 15%。

 

PPA 價格走高，進一步凸顯光伏電站經濟性。受居民電價和產業鏈價格上行驅動， PPA 價格在過去一年持續走高，根據 Level Ten 數據，22Q3 價格已經達到 68.57 歐 元/MWh，同比增長 53.30%，環比增長 15.40%，而且由于躉售價格一直高企，部分 歐洲市場的躉售電價更是高達 500 歐元/MWh，因此即使價格不斷上漲，PPA 需求 仍然較為旺盛。PPA 價格不斷拉升，將直接提高光伏電站的 IRR，刺激光伏電站投 資需求。因此我們預計 2022 年歐洲市場全年新增裝機量為 57GW，同比增長 78%， 2023 年全年裝機有望接近 80GW，同比增長約 40%。

 

1.3. 貿易因素有望逐步消除，帶動美國需求好轉

 

貿易壁壘高筑，美國需求承壓。除此前的雙反調查、201 條款、301 條款和 WRO 外， 美國自 22 年 3 月以來繼續針對中國光伏產業鏈進行打壓，分別在 3 月份對東南亞 四國實施反規避調查、在 6 月份生效 UFLPA 法案替代 WRO，一系列的貿易壁壘使 得中國對美出口組件出現階段承壓，22 年全年對美組件出口為 389.1MW，同比下 滑 19%，組件進口的減少也進而拖累光伏裝機，1-9 月份，美國新增裝機 17.33GW， 同比下滑 14.89%，9 月份新增裝機 2.37GW，同比下滑 3.19%。

 

問題逐步緩解，明年需求彈性較大。盡管美國政府多次限制中國光伏組件進口，且 通過《通脹削減法案》等意圖打造美國本土光伏制造產業，進一步減少對中國進口 依賴，但是由于本土光伏組件制造能力較弱，預計本土生產的組件占比不到 10%， 難以支撐本土光伏裝機需求，因此在今年 6 月份通過 10414 號公告，決定對東南亞 四國采取為期 24 個月的暫時免征反傾銷反補貼稅的措施。同時，根據《通脹削減法 案》規劃，針對在規定時間內開始建設或符合法案其他要求的地面光伏項目，可享 受 30%的初始投資稅收抵免，且稅收抵免時長延長 10 年，而根據普林斯頓大學的 模型預測，從 2022 至 2030 年集中式光伏裝機容量就可增加 500GW，即平均每年 45GW。因此，IRA 法案進一步提高美國光伏裝機需求預期，而貿易政策的邊際向好 或將為國內組件出口帶來持續量增。因此我們預計美國光伏新增裝機 22/23 年分別 為 25GW 和 50GW，同比增長 100%。

 

2. 光伏供給端：放量趨勢確立，尋找盈利拐點
 

終端需求放量，看好量價齊升板塊。過去兩年，硅料供給受限成為光伏裝機最大的 制約因素，而 23 年開始硅料逐步打開下行周期，產能大規模釋放帶來價格大幅下 滑，推動硅料轉而成為光伏裝機有力的催化因素，終端需求放量對產業鏈各環節的 正反饋預計也逐步得到驗證。同時，2023 年作為 TOPCon 放量的元年，勢必催生出 對輔材新產品的新需求，帶動輔材各環節產品結構出現明顯的迭代更新。因此“量 增”趨勢輔材各環節已經較為明確，我們認為，23 年產業鏈各環節最大的不確定性 轉而聚焦在“利增”，即硅料環節讓出利潤后，如何重新分配新蛋糕，輔材產業鏈哪 些環節可以在“量增利增”或“量增利穩”下實現單 GW 價值量的顯著提升成為我們尋找優質標的的關鍵。

 

關注“新約束”和“新技術”輔材板塊。產業鏈降本是光伏行業最確定的趨勢之一， 對于議價權較低的輔材環節而言，大部分時間都處于被壓縮利潤的位置，而要實現 階段性溢價，我們認為大致可分為兩類企業，一是具備供給約束的，依靠供給錯配 周期，實現資源壁壘下的溢價，對于 23 年，我們認為 POE 膠膜、石英砂等環節具 備這一條件，二是具備技術約束的，通過新技術提高組件的性能，實現技術壁壘下 的溢價，多主柵或無主柵技術、接線盒新技術等在明年值得期待。

 

2.1. 膠膜：N 型電池+雙玻組件，激發 POE 膠膜需求
 

對于光伏封裝膠膜而言，由于組件對更少克重的要求和組件功率的提升，膠膜耗用 量存在下降的趨勢，因此單 GW 價值量提升的核心源自粒子價格上漲帶來的膠膜 售價提升。我們認為，在供給既定的情況下（暫不考慮非光伏料轉產），POE 粒子的 供需關系決定了粒子價格多少，而 POE 粒子供需平衡點主要取決于下游組件廠商對 于純 POE 膠膜及其替代方案的比例選擇。因此，我們判斷至少在明年下半年之前， 純 POE 膠膜仍是市場主流方案，推動 POE 粒子和 POE 膠膜價格一直走高，帶動 POE 膠膜企業毛利率相應提升。而隨著粒子價格居高不下，疊加替代方案逐漸成熟， 下游組件廠商或逐漸增加替代方案的供貨比例，供給約束可能逐步解除。

 

需求端：N 型組件+雙玻組件滲透率提升，激發 POE 膠膜需求。一方面，TOPCon 組件對水汽阻隔率、抗 PID 等性能要求更高，具備更優性能的 POE 膠膜能給組件 帶來更好性能，因此更符合 TOPCon 組件的需求。根據 CPIA 的數據，21 年 EPE+POE 出貨占比約為 23%，即對應出貨量合計約為 4.6 億平米，預計 22 年 TOPCon 組件出 貨量為 20GW，對應 POE 膠膜需求僅為 2 億平米，而 23 年預計 N 型組件出貨量為 80-100GW，對應 POE 膠膜需求增長至 8-10 億平米，同比增長約 4-5 倍，POE 膠膜 的需求潛在空間廣闊。